jueves, 2 de julio de 2009

El oráculo del Petrobono (versión ampliada)

Hay muchas lecciones y señales acerca de lo que está por venir implícitas en la emisión de Petrobonos 2011 que hizo PDVSA esta semana. A través de la operación, el Estado venezolano ofrece a los compradores papeles que le permitirán reclamar 2.000 dólares dentro de dos años. Los títulos se adquieren en bolívares, por lo que, puesto así, la operación aparecía como una simple compra de dólares que serán entregados a futuro.

Así estaba diseñada en primera instancia. La letra chiquita que acompañaba al bono, que nos hemos acostumbrado a leer con especial esmero a raíz de las trampas del pasado, indicaba que el instrumento no podría ser vendido en dólares antes de su vencimiento. Siendo así, no cabía la posibilidad de deshacerse de inmediato del bono recién adquirido, para trasladar a algún otro agente, a cambio de cierta prima, el riesgo de esperar dos años por el Estado venezolano.

Como suele suceder con este gobierno, uno nunca sabe si hubo una equivocación o si se trataba de una política. Lo cierto es que no debió haber sido mucha la demanda en las primeras de cambio, porque un par de días después, a través de un anexo algo confuso, se eliminó esa restricción, abriendo la posibilidad de liquidar los títulos de inmediato en el mercado secundario. Se dice fácil, pero ejecutarlo toma algo más de dos días. Con la improvisación del caso, se incorporó esta posibilidad sin haber registrado los títulos en las bolsas en el exterior. Si no están registrados, ¿cómo va a ser posible liquidarlos en los mercados internacionales? “Aquí no tenemos ni idea”, respondieron desde PDVSA a las numerosas llamadas de las casas de bolsa y bancos interesados.

Uno de esos aprendizajes clave de la emisión ha sido develar la percepción de riesgo que existe acerca de la deuda pública venezolana. A la fecha, el estimado de venta del bono en el mercado secundario es apenas 68% de su valor, lo que significa que el mercado mundial le está exigiendo a Venezuela 19,42% de rendimiento para poder absorber los títulos. Una tasa así, en un momento en que en el mundo las tasas de interés se han venido al piso y los títulos del tesoro de Estados Unidos de encuentran alrededor de 1%, es todo un escándalo. En otras palabras, si en lugar de dos años, el Estado hubiese escogido colocarlo a 5 años, el bono se cotizaría a 38%, la expresión más pura de lo que en el mercado se denomina un "bono basura".

Con ese descuento, quien estuviese interesado en el Petrobono como mecanismo para adquirir divisas de inmediato, debió de haber ofertado entre 160%-180% del valor nominal del bono en bolívares, que darían tasas equivalentes de entre 5,2 y 5,8 bolívares por dólar.

El gobierno socialista escogió la modalidad de subasta para determinar el precio de los bonos. Llama muchísimo la atención que haya sido así, toda vez que la subasta es el mecanismo por excelencia del mercado, un instrumento capitalista a través del cual el vendedor descubre la mayor disposición a pagar del comprador, sacándole así el mayor provecho posible a la venta. ¿Les gustó no?

Para hacer más atractivo el instrumento a los bancos, se cometió la sinvergüenzura de no considerar estos títulos como parte de la cartera en moneda extranjera de la banca. Por esa razón es muy probable que el sistema financiero termine empujando la subasta por encima de 200% (ya los activos en bonos públicos deben ser amplia mayoría en el sistema… un día les van a tocar la puerta y… bueno, ese es otro tema). A ese nivel de prima, el instrumento como medio de adquisición de divisas inmediato no es tan atractivo, aunque sí lo es como inversión de mediano plazo: Rinde 19,42% anual en dólares (siempre y cuando el Estado venezolano pague su deuda dentro de dos años).

Todo este afán por evaluar la inversión y tratar de definir una estrategia que nos permita sacarle el mayor provecho, dejó escapar por debajo de la mesa el hecho de que PDVSA ha vuelto a emitir deuda financiera para pagar sus gastos operativos. Un remedio que de implementarse de forma consistente es récipe seguro para la bancarrota financiera. Una vez más estamos comprando algunos meses de oxígeno a cambio de la ruina futura.

Para El Universal, 02/07/2009

1 comentario:

Nelson Freitas dijo...

Pof. Por qué la emisión de estos bonos no ha impactado al mercado de dolares permuta?