viernes, 31 de mayo de 2013

¿Preocupado por el boom en los precios de las acciones? See Shiller P/E Below

Estos son Price Earnings, con los earnings promedio de los últimos 30 años corregidas por inflación y ajustados por variaciones cíclicas. La buena noticia: No parece haber indicios de sobre-valuación masiva de equities, ni rastros de burbujas. La mala: Aunque price-earnings estén bien, probablemente el crecimiento de los earnings sean debidos en una proporción significativa a los estímulos de demanda del gobierno de Obama, que han hecho crecer las ventas, las utilidades, y en esas medida los precios de las acciones. Es decir, que estos P/E dependerían muchísimo de los estímulos, aunque los P/E estén OK, si bajan los Earnings (porque se suspende el estímulo) bajarían los precios as well. Watch out!
 

miércoles, 29 de mayo de 2013

¿Por qué el gobierno no acaba con la escasez de dólares? Los problemas que traen las soluciones

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MIGUEL ÁNGEL SANTOS |  EL UNIVERSAL
miércoles 29 de mayo de 2013  12:00 AM
Ya son varias semanas de desconcierto, reuniones aciagas con empresarios y expertos "del otro lado" para pedir pista, solicitar propuestas, exponer motivos y justificaciones. Ha pasado algún tiempo desde aquella subasta única del Sicad. Desde entonces reina una enorme confusión. La depreciación del bolívar continúa, la escasez no cede y la inflación de alimentos en los primeros cuatro meses equivale a 57% anual. ¿No tiene solución la crisis de divisas, en un país que está muy cerca de tener ingreso petrolero por habitante más alto de su historia? El punto no es tanto que no tenga, sino más bien que cada solución le trae a su vez un problema a los de ahora.

El Gobierno debe implementar de inmediato una subasta de divisas para importadores registrados. Esas subastas deben ser administradas por el Banco Central de Venezuela (BCV) de forma periódica y transparente. Así, los importadores sabrán a qué atenerse a la hora de fijar precios (no hay peor cosa que la que uno se imagina). ¿Por qué no lo han hecho hasta ahora? En primer lugar, porque hacerlo sería reconocer la fuerte depreciación del bolívar. A fin de cuentas, los precios de aquella primera y única subasta del Sicad estaban entre 100% y 140% por arriba de la tasa oficial actual. 

En segundo lugar, para proveer a ese sistema de subastas de suficientes divisas hace falta recentralizar de nuevo el flujo de dólares de la nación en el BCV. Eso equivale a reconducir hacia el instituto emisor los dólares que hoy en día se reparten Pdvsa, Fonden, Petrocaribe, el Fondo Chino y un número menor de convenios y fondos parafiscales. 

El problema está en que estos bolsillos son controlados por distintos grupos de poder que antes respondían al presidente Chávez y ahora andan, como se dice aquí, "de su cuenta". Volver a centralizar los flujos de divisas atentaría contra los intereses creados y le traería un problema político a un gobierno que luce muy frágil.

Durante una etapa de transición, Cadivi debe centrarse en alimentos y medicinas. De hecho, ya se ha venido moviendo en esa dirección: ambas categorías pasaron de 21% a 44% del total de divisas liquidadas entre 2007 y 2012. Si se movilizan los demás sectores hacia la subasta pública de importadores, el 56% de divisas que hoy se les otorga a la más baja de las tasas oficiales (unos 17.000 millones de dólares) puede ser utilizado para importar más alimentos y medicinas (y resolver la crisis de manera temporal) o fortalecer la oferta de la propia subasta. 

El impacto inflacionario de esta medida no sería tan grande como se cree, porque la propia incertidumbre y desconfianza que inspira el Gobierno hizo que la reacción de precios se anticipara y ya de por sí la estamos sufriendo. ¿Por qué no han hecho esto antes? Una vez más: alrededor de Cadivi se han creado numerosos grupos de interés, que capturan rentas a través de la obtención de divisas a tasa oficial y su posterior venta en el mercado paralelo.

Un asunto clave

El ajuste fiscal es clave para que todo lo anterior tenga alguna probabilidad de éxito. El Gobierno ha venido financiando el exceso de gastos sobre ingresos imprimiendo dinero, que luego busca salida a través del mercado de divisas. 

La clave para que ese ajuste no provoque una caída fuerte en la producción está en reducir el gasto fiscal en el exterior (en particular las compras de armas: ¿qué dirán los militares?) y sustituir gasto interno por inversión privada. Habría que poner freno de inmediato a las expropiaciones, garantizar la propiedad y el flujo de divisas (no la tasa) para importaciones de bienes intermedios, y reducir el ausentismo y la baja productividad laboral a través de las actuaciones de las Inspectorías del Trabajo. Este último conjunto de medidas es esencial para hacer las anteriores viables, de lo contrario no hay subasta que aguante.

Es esto, o endeudarse más u otorgar en condiciones muy poco ventajosas nuevos campos petroleros, correr la arruga, y seguir en el ciclo de escasez, inflación, devaluación y recesión en el que estamos inmersos. Quizás la palabra ya no la tengan ellos, quizás sea tarde para reinventarse. Es difícil vender que quienes nos trajeron y nos mantienen aquí tienen la capacidad de sacarnos. 

Aún en el supuesto de que ahora sí quieran, cuando se trata de economía, si no te creen, da igual si haces las cosas bien o mal.

@miguelsantos12

viernes, 24 de mayo de 2013

Mariogate y la escasez de divisas

MIGUEL ÁNGEL SANTOS |  EL UNIVERSAL
viernes 24 de mayo de 2013  12:00 AM
La grabación de la que fue objeto Mario Silva tiene mucha relevancia política, acaso en la misma medida en que carece de significado económico. Aún así, a nosotros, acostumbrados tras estos años a la anécdota, a la explicación fácil, a la identificación artificial de un único factor cuya extracción quirúrgica resolvería nuestros males, la idea de que se ha devaluado el bolívar y nos quedamos sin divisas porque alguien se las ha venido llevando en una maleta nos resulta muy atractiva.

Por desgracia, el problema es bastante más complejo. Nuestro flujo de divisas está comprometido por varias razones. Entre las estructurales se encuentra el hecho de que el petróleo se ha convertido en nuestra única fuente de dólares. Las demás, las de las economías normales que no cuentan con la facilidad exportadora de un recurso natural, son las exportaciones de manufacturas e inversión extranjera. Ahora bien, mientras la mayoría de América Latina atrae una cantidad colosal de inversión como consecuencia de la caída en las tasas de interés internacionales y la crisis de las economías desarrolladas, Venezuela sigue registrando desinversión directa. Es decir, aquí es más lo que sale o lo que venden para irse de aquí que lo que entra. Por otra parte, nuestras exportaciones no petroleras (en esencia otros recursos naturales) han caído 31% en catorce años, hasta alcanzar en 2012 un mínimo de 3.770 millones de dólares (4% del total). 

Las razones más coyunturales son políticas y de malas políticas. Tienen que ver con la forma en que se administra nuestra única fuente. La principal herencia del presidente Chávez es un flujo de dólares fragmentado entre diferentes unidades sin control ni mecanismos de rendición de cuentas. A Fonden han fluido 102.500 millones de dólares, sin que se sepa cuánto queda y en qué se ha invertido. Lo mismo sucede con el Fondo Chino, una cuenta administrada por Bandes adonde van a parar nuestras exportaciones a ese país y de la que tenemos muy poca noticia.

Así, entre la dependencia de importaciones para promover el boom de consumo, la ausencia de otras fuentes de divisas, la fragmentación y posterior malversación de nuestra factura petrolera, se ha ido tejiendo la escasez y la megadevaluación de nuestra moneda. Las importaciones públicas han alcanzado una cifra récord. Un estudio ordenado por Jorge Giordani en Cordiplan (2012) dictaminó que 30%-40% de la importación pública es artificial (entre 10.000 y 13.500 millones de dólares). A nivel de Cadivi muchas empresas privadas, en particular ligadas al Gobierno, incurren en sobreprecios y franca importación ficticia. Así, el BCV se ha quedado sin dólares para ofertar fuera de Cadivi. Se suspendió el Sitme (que se alimentaba de deuda) sin que hasta la fecha se conozca su sustituto. Una única subasta del Sicad, cuyos dólares aún no han sido adjudicados, ha dejado la sensación de que tienen muy poca idea o capacidad para resolver el problema. Merentes promete los dólares que no tiene. Esa es la verdadera situación. Es muy compleja. Yo sé que es más cómodo, que da cierta sensación de posibilidad, pensar que estamos así porque alguien se llevó los reales. Pero ese breve aliento no aguanta un solo análisis lógico.

@miguelsantos12

viernes, 17 de mayo de 2013

La tronera de Merentes

MIGUEL ÁNGEL SANTOS |  EL UNIVERSAL
viernes 17 de mayo de 2013  12:00 AM
Hace un par de días Nelson Merentes convocó una nueva rueda de prensa para explicar qué está haciendo el Gobierno para remediar la situación de escasez e inflación. No le falta buena intención, pero se necesita mucho más que eso. Ya en su día Rafael Caldera anunció la creación de una comisión tripartita gobierno-empresarios-trabajadores (en esta ocasión estos últimos han quedado por fuera) para hacer un pacto antiinflacionario que equivalía a unirse para evitar que se cayeran los mangos. Con el Gobierno imprimiendo dinero a mansalva, la comisión se terminó ahogando en liquidez y la inflación superó durante tres años consecutivos el 60%. ¿Va acaso a dejar de imprimir dinero el Gobierno para financiar los 18% del PIB de déficit con que cerró el año pasado?

Merentes comparece para reconocer que hay que introducir algunos correctivos, "porque la economía no es una cosa que uno suma y ya, que se puede predecir; no, hay variables que aparecen y no se pueden controlar". Y resulta curioso, porque todas las variables de esas que nos afectan y "aparecen y no se pueden controlar" han venido jugando consistentemente en favor del Gobierno. Los precios del petróleo se mantienen por encima de cien dólares el barril, con lo que las exportaciones por habitante en términos reales están cerca del máximo histórico. No, aquí no se trata de la suerte, o de un proceso estocástico de esos que tanto le gusta modelar al ministro en sus ratos libres. Todo lo contrario, mientras las variables externas nos favorecían, en la medida en que la suerte le continuaba sonriendo y persiguiendo a Venezuela, en esa misma medida el Gobierno se empeñó en huirle, en que no nos alcanzara, implementando un conjunto de políticas que descuartizaron nuestra economía.

Nuestra dependencia de las importaciones alcanzó cifra récord. El Gobierno ha venido empujando el socialismo (expropiaciones, legislación laboral que favorece el ausentismo y la baja productividad, controles de precios, cambios e interés) y se ha evitado sus conocidos efectos en términos de producción y consumo a través de importaciones masivas. Pero el petróleo no da para tanto. Por esa razón, en estos últimos seis años de bonanza petrolera nuestra deuda externa se ha multiplicado por cuatro. No se trata tanto de que el flujo de petróleo sea bajo, como de que queremos hacer demasiado con él. Ahora bien, la factura petrolera no va a subir. Los analistas pronostican precios estables y nuestra producción viene mermando de a poco. Ya el año pasado, si uno resta de las exportaciones petroleras efectivamente cobradas las importaciones públicas (también en nivel récord), las privadas y el servicio de la deuda, ya no daba para más. Es decir, si le van a ofrecer asiento a alguien, hará falta que levanten a otro más. Y eso es lo que no aparece. Maduro tiene una necesidad todavía mayor que la de Chávez de mantener la petro-diplomacia. En ese esquema: ¿Quién va a dejar de recibir divisas para que el sector privado reciba más? ¿Qué va a cambiar de aquí en adelante? Porque 21% de escasez, 4,3% de inflación sólo en abril y 38% de inflación de alimentos en doce meses, no se resuelven con una lija y un poco de mastique. Se trata de una verdadera tronera. 

@miguelsantos12

lunes, 13 de mayo de 2013

¡Si Jaime es como tú, Chávez más!

MIGUEL ÁNGEL SANTOS |  EL UNIVERSAL
viernes 10 de mayo de 2013  12:00 AM
Una de esas mañana nítidas de esta semana, mientras bajaba por plaza Altamira en dirección a la librería Lugar Común, me encontré con dos señoras un tanto confusas a la salida del Metro. Yo había reparado en ellas bastante antes de que ellas lo hicieran en mí: Venían subiendo las escaleras de la estación con el ceño fruncido y la nariz levantada, signo inequívoco de extravío. "Señor, por favor, ¿usted sabrá dónde queda el supermercado El Patio?". Para los que no sean de por aquí, El Patio está a unos cuantos kilómetros de la estación, caminando en pendiente leve pero ascendente en dirección noreste. Tras darle las indicaciones del caso y advertirles las distancias, una de ellas me agarró del brazo y ya más en confianza preguntó: "Ay, ¿será que Ud. sabe si ahí hay harina? Nos dijeron ayer que ahí había, pero para no echarnos el viaje... ".

Es apenas un episodio particular que escenifica la difícil situación del país. Como éste hay muchos otros, pequeñas anécdotas que nos ayudan a comprender mejor las realidades macroeconómicas, casi siempre frías y desprovistas de contenido emocional. También abundan las embarazadas que van atesorando durante los nueve meses de gestación paquetes de pañales y leche y las que utilizan el cupo de Cadivi para importar toallas sanitarias. ¿Cómo hemos podido llegar a esta situación?

El presidente Chávez ha escenificado, él también, su salida, su gran final. Dejó el pellejo, el de él y el de las finanzas de la República, en su última gran cruzada electoral. A sus sucesores, les toca lidiar con un déficit (fiscal y de divisas) fenomenal. La situación que Pérez II heredó de Jaime Lusinchi luciría muy favorable en contraste con el legado de Chávez. El déficit fiscal de 1988 era de 9% del PIB; hoy en día es de 18%. El sistema de cambio múltiple de aquél entonces tenía una prima de 100% entre paralelo y oficial, mientras que hoy en día esa cifra supera el 300%. El respaldo en reservas internacionales de los bolívares en circulación a la tasa oficial era de 70%; hoy no llega a 22%. Aquellas reservas representaban siete meses de importaciones, hoy no llegan a cinco.

No se trata tanto de que no tengamos divisas, o de que tengamos menos de antes. Se trata de que nunca antes el país dependió en esta medida de las importaciones. Hemos ido ahogando poco a poco la producción nacional, la consecuencia previsible del socialismo, pero nos hemos querido ahorrar el costo político a punta de importaciones baratas para apuntalar consumo. Ese es el verdadero socialismo del siglo XXI. Esa receta nos ha llevado al fondo. A partir de aquí, ya no se trata de martillar aquí y acomodar allá, de parapetear o inclusive pasar agachado. No alcanzan las reuniones y los sucesivos blufs de Merentes con la empresa privada. La súplica de utilizar nuevos dólares ya no para cubrir la vieja deuda de Cadivi con nuestros importadores (ya no se puede hablar de productores) sino para traer "cosas nuevas" no tiene probabilidad de éxito. Ya sólo resta ver si el instinto de supervivencia, la necesidad que no la convicción, los obliga a volverse más prácticos y dar un giro radical. De lo contrario, será el instinto de supervivencia nuestro el que dé al traste con este vuelo raso. 

@miguelsantos12

viernes, 3 de mayo de 2013

En Venezuela queda juego para rato

viernes 3 de mayo de 2013  12:00 AM
Y mientras eso ocurre, Ud. diputado continúe con su intervención, siga haciendo referencia a los créditos adicionales, a sus beneficiarios, lance algunas cifras aquí y allá, como si nada estuviese pasando". La golpiza de hace tres días en la AN ha sido planificada cuidadosamente. No ha habido en ella ningún exceso, y si lo hubo fue en la medida en que el gobierno percibe al exceso como un requisito indispensable para mantener el poder. El mensaje está claro. Procuran dibujar una línea, levantar un muro que nos asfixie y reduzca todas nuestras posibilidades a una incómoda elección: Aquí o se dan golpes o se reciben golpes. En esos términos, sea cual sea nuestra elección, tenemos todas las de perder.

Evitar caer en esa trampa no será nada fácil. El temor a perderlo todo los hace prestos a cosas y lugares a los que nosotros no estamos dispuestos a ir. En este contexto se ha ido esterilizando poco a poco la posición de la oposición. La concentración del pasado miércoles sirve de portarretrato a esta postura: demasiado aséptica, químicamente pura, muy localizada en una zona de la que ya salimos hace tiempo, cuando aún no habíamos cruzado los límites de la mayoría. Así, aunque la propia renuencia del CNE a auditar las áreas más susceptibles de fraude nos hayan abierto una puerta de salida de nuestro propio Vietnam, pareciera que nos hemos ido deslizando de a poco, que hemos ido perdiendo terreno. Predomina una sensación de oportunidad perdida.

Por fortuna no somos los únicos que vamos perdiendo terreno. No sólo a nosotros se nos está moviendo el piso. Acaso aquí encuentre sentido nuestra estrategia. El gobierno sigue dando muestras de debilidad. Económicamente el fin del proceso de ajuste aún está lejos. El exceso de octubre pasado ha dejado a la economía herida de muerte. La devaluación apenas ha alcanzado para mantener la contribución fiscal de Pdvsa, sin ayudar significativamente a reducir el abismo de 18% del PIB entre ingresos y egresos. El flujo de divisas está muy comprometido. Tras catorce años de destrucción productiva nuestro consumo depende de importaciones de una forma que ya no pueden costear ni aún con estos precios petroleros. El gobierno también se ha puesto a importar con una eficiencia menguante, hay que pagar servicios en dólares a compañía extranjeras para mantener el petróleo fluyendo a un ritmo cada vez menor. La empresa privada tiene retrasos de divisas que superan los cuatrocientos o quinientos días. Ahora procuran otorgarles algunas divisas sujetas a la traída de nuevas mercancías, dejando pendiente la enorme deuda acumulada. Para muchos esto ya no es una opción: los proveedores externos ya han ejecutado garantías o cerrado el grifo. La escasez será difícil de frenar.

Eso nos deja la impresión de que tarde o temprano se vendrán abajo. La pregunta que todo el mundo se hace por ahí, en la calle, en los cafés, en los pasillos abiertos de la feria del libro, es el cómo. De eso hay tantas experiencias y variedades como se quiera. Pero es temprano para considerar esta posibilidad como una certeza. Al gobierno aún le quedan algunas estrategias para exprimir dólares que Chávez no llegó a explorar. Me da la impresión de que queda juego para rato.

@miguelsantos12